보이지 않는 금융 폭탄? AI가 터뜨릴 사모신용 시장의 진짜 위기

 

[은행 규제 강화와 사모신용 시장의 팽창]

2008년 서브프라임 모기지 사태는 전 세계 금융 시스템을 완전히 바꿔놓았습니다. 당시 무분별한 대출로 위기의 주범이었던 대형 은행들은 이후 강력한 자본 규제와 감시의 대상이 되었습니다. 규제라는 둑이 높아지자 은행들은 자연스럽게 신용도가 낮은 중소기업이나 위험성이 큰 대출에서 손을 떼기 시작했습니다. 하지만 시장에는 여전히 자금이 필요한 기업들이 존재했습니다. 이 틈새를 파고든 것이 바로 사모신용, 즉 프라이빗 크레딧입니다. 은행이라는 공인된 '호텔 레스토랑'이 문을 닫자, 그 뒷골목에서 비공개로 음식을 내놓는 '프라이빗 주방'이 생겨난 셈입니다.

 

이 프라이빗 주방은 자산운용사들이 투자자들의 돈을 모아 기업에 직접 돈을 빌려주는 방식으로 운영됩니다. 은행이 아니기에 까다로운 공적 규제에서 자유롭고, 담보 가치 역시 외부의 객관적인 기준이 아닌 자신들만의 내부 모델로 평가합니다. 지난 10년 동안 이 시장은 전례 없는 저금리 기조 속에서 폭발적으로 성장했습니다. 수익에 목마른 연기금과 보험사들이 더 높은 이자를 쫓아 이 보이지 않는 주방에 막대한 자금을 밀어 넣었기 때문입니다. 겉으로 보기에는 아무런 문제가 없어 보였습니다. 하지만 주방 안에서 어떤 재료로 어떤 음식을 만드는지는 오직 요리사들만 알고 있었습니다.

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[소프트웨어 기업 대출]

사모펀드들이 지난 수년간 가장 신뢰하며 돈을 빌려준 대상은 바로 소프트웨어 기업들이었습니다. 공장을 지을 필요도 없고, 원자재 가격 변동 리스크도 적은 이들은 매달 고객들에게 구독료를 받는 안정적인 구조를 갖추고 있었기 때문입니다. 이를 전문 용어로 연간반복매출, 즉 ARR이라고 부릅니다. 사모펀드 입장에서 소프트웨어 기업의 ARR은 매달 꼬박꼬박 들어오는 확실한 '식권'과 같았습니다. 기업의 현재 이익이 적더라도, 이 식권 뭉치만 확실하다면 이를 담보로 거액의 대출을 해주는 데 주저함이 없었습니다.

 

이 구조는 하나의 거대한 구독 경제 생태계를 형성했습니다. 소프트웨어 기업은 대출받은 돈으로 공격적인 마케팅을 펼쳐 식권 발행량을 늘리고, 사모펀드는 그 식권의 가치를 높게 평가해 더 많은 대출을 해주는 선순환이 이어졌습니다. 자산운용사들은 이 대출 채권을 묶어 고수익 상품으로 포장했고, 투자자들은 '예측 가능한 수익 모델'이라는 말에 안심하며 자산을 맡겼습니다. 장부상으로 이 식권들은 결코 부도가 나지 않을 자산처럼 보였습니다. 하지만 기술의 진보라는 거대한 파도가 이 식권의 효력 자체를 정지시킬 수 있다는 사실을 계산에 넣은 사람은 많지 않았습니다.

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[인공지능 기술의 발전과 기존 소프트웨어 산업의 수익성 악화]

최근 오픈AI와 앤트로픽 같은 인공지능 기업들이 선보인 기업용 AI 모델은 시장의 판도를 완전히 바꾸어 놓았습니다. 과거에는 수많은 인력이 투입되어야 했던 법률 문서 검토, 회계 분석, 금융 리서치 작업을 이제 AI가 단 몇 초 만에 처리하기 시작했습니다. 이는 단순히 생산성이 좋아지는 수준을 넘어, 기존의 유료 소프트웨어를 사용하던 고객들이 더 이상 비싼 구독료를 낼 필요가 없어졌음을 의미합니다. 사모펀드가 담보로 잡았던 그 '식권'들이 순식간에 종잇조각이 될 위기에 처한 것입니다.

 

AI가 소프트웨어 산업을 잠식할 수 있다는 공포는 이미 시장 가격에 반영되기 시작했습니다. 상장된 소프트웨어 기업들의 주가가 먼저 하락세를 탔고, 이는 비상장 기업들에게 돈을 빌려준 사모펀드들의 담보 가치 하락으로 이어지고 있습니다. 기업의 매출이 떨어지면 대출금을 갚을 능력도 상실됩니다. 문제는 여기서 그치지 않습니다. 사모펀드들은 AI 인프라 구축에 필요한 막대한 자금 조달까지 담당해 왔는데, 사모신용 시장이 위축되면 AI 산업의 성장 동력마저 꺾일 수 있는 구조적 결함이 노출되었습니다. 담보 가치가 무너지고 있는 이 긴박한 상황에서, 사모펀드들은 자신들의 실패를 인정하는 대신 시간을 벌기 시작했습니다.

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[부실 대출 은폐]

기업이 이자를 내지 못하는 상황이 오면 원칙적으로는 부도 처리를 하고 장부 가치를 깎아야 합니다. 하지만 사모펀드들은 '현물지급이자'라고 불리는 PIK 방식을 활용해 이를 우회하고 있습니다. 이자를 현금으로 받는 대신 나중에 갚아야 할 원금에 얹어주는 방식입니다. 당장은 현금이 들어오지 않아도 장부상으로는 부실이 발생하지 않은 것처럼 꾸밀 수 있습니다. 마치 썩어가는 식재료를 버리지 않고 냉동고 깊숙한 곳에 밀어 넣은 뒤, 나중에 더 비싸게 팔 수 있다고 장부에 기록하는 것과 같습니다.

 

하지만 시장의 눈을 영원히 속일 수는 없습니다. 불안함을 감지한 투자자들이 자금을 회수하려 하자, 사모펀드들은 환매를 중단하거나 분기당 5% 내외로 환매를 제한하는 '게이트'를 걸기 시작했습니다. 돈을 돌려줄 현금이 부족해진 펀드들은 자금을 마련하기 위해 그나마 시장에서 잘 팔리는 우량한 대출 채권부터 매각하기 시작했습니다. 결국 펀드 안에는 누구도 사지 않으려는 부실한 채권들만 남게 되는 악순환에 빠진 것입니다. 이는 전형적인 '뱅크런'의 전조 현상이며, 이제 문제는 개별 펀드의 손실을 넘어 전체 금융 시스템의 안전성으로 번지고 있습니다.

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[사모신용 위기와 대응]

현재 시장에서는 이번 사태가 2008년과 같은 전면적인 금융 시스템 붕괴로 이어질지를 두고 치열한 논쟁이 벌어지고 있습니다. 긍정적인 쪽에서는 이번 위기가 은행 시스템 밖의 비상장 기업들에 국한되어 있어 실물 경제로의 전이가 제한적일 것이라 주장합니다. 반면, 보험사와 연기금을 통해 수많은 개인 투자자의 자금이 이미 사모신용 시장에 깊숙이 얽혀 있다는 점을 우려하는 목소리도 큽니다. 특히 JP모건과 같은 대형 은행들이 사모신용 채권의 담보 가치를 보수적으로 재평가하기 시작했다는 점은, 이미 월가의 최상위 포식자들이 위험을 감지하고 발을 빼기 시작했다는 신호로 해석해야 합니다.

 

이제 공은 연준의 손으로 넘어갔습니다. 유동성이 메말라가는 사모신용 시장을 방치할 경우, 기업들의 연쇄 도산과 고용 시장의 급격한 냉각이 올 수 있습니다. 하지만 중동 분쟁으로 인한 유가 상승과 인플레이션 압력은 연준이 금리를 내려 구원투수로 등판하는 것을 방해하고 있습니다. 투자자 여러분은 지금의 시장을 낙관하기보다, 보이지 않는 곳에서 쌓여가는 부채의 무게를 직시해야 합니다.